Arca CIO인 Jeff Dorman은 Strategy의 비트코인이 많은 대차대조표가 더 위험한 단계에 진입했다고 경고하면서 회사, 비트코인 보유자 및 우선주주가 이제 어려운 자본 구조 상충 관계에 갇혀 있다고 주장했습니다.
5월 28일에 우편 X에 대해 Dorman은 자신이 “Saylor의 내부 서클에 속하지 않는다”고 말했지만 MSTR 이야기가 “너무 통제 불가능해져서” 회사의 최근 움직임이 이제 안정적인 장기 자금 조달 계획과 조화되기가 점점 어려워지고 있다고 주장했습니다. 그의 주요 관심사는 단순히 Strategy의 비트코인 노출이 아니라 우선주 의무의 계층화, 현금 관리 결정 및 시장 상황이 악화될 경우 결국 BTC를 판매해야 하는 잠재적 압력입니다.
Arca CIO, MSTR에 비트코인 위기 직면 경고
Dorman은 Strategy가 초기 비트코인 축적 전략이 회사 정체성의 지배적인 부분이 된 이후 속도를 늦추면 현재의 긴장을 상당 부분 피할 수 있었다고 말했습니다. 그는 “MSTR이 수십억 달러의 pref를 쏟아내기 전에는 아무 것도 하지 않았을 것입니다.”라고 썼으며 그러한 경로는 “MSTR을 지루하게 만들었을 것”이지만 더 안정적이라고 덧붙였습니다.
대신 Dorman은 회사가 우선주에 투자하는 것은 비트코인이 급격하게 상승할 것이라는 공격적인 가정에 기초한 것으로 보인다고 주장했습니다. Dorman은 다음과 같은 가능한 설명을 가리키며 “이러한 우선 순위에 대한 추진은 BTC가 곧 달릴 것이라고 분명히 생각한 것에 기반을 두고 있었습니다. 그가 무엇을 보고 그렇게 생각했는지는 확실하지 않습니다.”라고 썼습니다. 4년 주기 또는 자금 흐름. “그러나 이것이 그의 대차대조표를 심각하게 망칠 정도로 잘못 계산된 위험을 감수하는 유일한 이유입니다. 그는 BTC가 곧 날아갈 것이라고 생각했을 것이고 향후 BTC 판매로 쉽게 우선 배당금을 지불할 수 있을 것이라고 생각했을 것입니다.”
Dorman에 따르면 이 문제는 비트코인이 하락하기 시작하면서 더욱 심각해졌습니다. 그는 Strategy의 약 150억 달러 우선주가 약 15억 달러의 이익을 가져오기 때문에 시장이 불안해졌다고 말했습니다. 연간 배당금. 이에 대해 Dorman은 회사가 주식 발행을 통해 현금 20억 달러를 조달했다고 밝혔는데, 이는 단기적인 채무 불이행 우려를 줄이고 배당금을 충당하기 위해 “거의 2년치 활주로”를 매입하는 방법이라고 설명했습니다.
Dorman은 현금 조달을 “현명한 움직임”이라고 불렀지만 완충 장치를 사용하여 2029년 만기 채권을 재구매하기로 한 후속 결정은 이해하기 어렵다고 말했습니다. “그런데 알 수 없는 이유로 그는 현금 버퍼를 가져가기로 결정하고 2029년 만기 채권 환매 연간 배당금을 조달하는 데 사용하는 대신”이라며 “현금 흐름에 문제가 있는 회사로서는 당황스러운 결정이다. 왜 당신이 가진 유일한 현금으로 0% 쿠폰 빚을 갚나요?”
채권 환매는 할인된 가격으로 이루어졌기 때문에 약간의 이익이 될 수 있다고 Dorman은 인정했습니다. 그럼에도 불구하고 그의 요점은 회사가 장기 무쿠폰 부채에 부족한 유동성을 지출하는 것처럼 보였고 우선 배당금 부담이 더 즉각적인 제약으로 남아 있다는 것입니다.
Dorman은 또한 Michael Saylor 전략 집행위원장이 또 다른 자본 시장 전략을 염두에 두고 있을 가능성에 대한 여지를 남겼습니다. “유일한 불황은 Saylor의 자본 시장 속임수를 과소평가하는 것이 수년 동안 실패한 제안이었다는 것입니다. 어쩌면 계획이 있었을까요?” 그는 썼다.
Dorman은 한 가지 가능성은 회사가 더 오래된 새로운 컨버터블로 개종자들에게 재융자를 할 수 있다는 것이라고 말했습니다. 그러나 그는 Saylor가 “개종자들을 맹세”했기 때문에 그 결과가 나올 가능성이 낮다고 지적했습니다. 또 다른 가능성은 우선 배당금을 조달하기 위해 비트코인을 판매하는 것이지만 Dorman은 시장이 더 급격히 하락하는 동안 MSTR과 BTC 모두에 잠재적으로 부정적인 결과를 초래할 수 있다고 프레임했습니다.
한 X 사용자가 탈출구가 무엇인지 묻는 질문에 Dorman은 두 가지 기본 시나리오를 제시했습니다. 그는 “BTC를 팔아 조건을 지불합니다. MSTR에는 나쁘고 BTC에는 나쁘고 STRC에는 좋습니다”라고 썼습니다. “선호에 대한 배당금 지급을 중단하세요. BTC에는 좋고, MSTR에는 좋고, STRC에는 좋지 않습니다. 현재로서는 이것이 기본적으로 유일한 답입니다.”
Dorman은 또한 다른 사용자가 그의 회사가 하락세를 보이고 있는지 묻자 그와 Arca 모두 MSTR을 매도하지 않는다고 말했습니다.
그의 결론은 확고했습니다. MSTR, 비트코인 및 우선 보유자가 “정말로 구속력이 있는” 것은 이번이 처음입니다. Dorman의 견해에 따르면 향후 몇 달 동안 유동성 보존, 비트코인 노출 보호, 우선주주 전체 유지 사이에서 선택을 강요할 수 있으며, 이 선택은 적어도 하나의 이해관계자 그룹이 심각한 고통을 흡수하게 만들 수 있습니다.
보도 당시 BTC는 73,408달러에 거래되었습니다.
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